La teoría de las cuatro D: el descenso al infierno financiero

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La larga etapa de varios años con los tipos de interés cercanos al cero, e incluso negativos en algunos países (como Suiza o Japón), parece haber concluido definitivamente. Desde mediados del pasado año se ha vuelto a tipos de interés positivos, incluso con alguna época de tendencia al alza.

Este hecho origina fuerte preocupación, no solo en los bancos centrales, sino también entre empresas y particulares, y muy especialmente entre los Estados, endeudados hasta las cejas y que ven cómo aumentan vertiginosamente los intereses a pagar por sus largos años de alegre e inconsciente endeudamiento.

Y es ahora cuando inexorablemente vuelve a mi memoria la vieja teoría de las cuatro D, olvidada a lo largo de estos años en los que endeudarse salía prácticamente gratis y en los que los firmes partidarios de la austeridad eran ampliamente criticados. Veamos qué dice esta teoría.

La escalera hacia el infierno financiero tiene cuatro peldaños, por los que se va bajando uno detrás de otro hasta llegar a ese insoportable lugar del cual uno debe ser rescatado, porque salir de él por si mismo es tremendamente difícil.

El primer peldaño, que corresponde a la primera D, es el déficit. Todo empieza con el déficit. Cuando el ciclo económico es expansionista, los déficits no asustan. No se les da importancia porque con el crecimiento del próximo ejercicio, vamos a cubrir el déficit del anterior. Así de fácil. Y claro, al año siguiente volvemos a incurrir en déficit porque ya lo cubriremos al próximo. Y así, el déficit se va haciendo crónico.

El segundo peldaño, la segunda D, es la deuda. Es evidente que déficits continuados acaban obligando a las administraciones a incrementar sus niveles de deuda. Pero tampoco pasa nada, porque en ciclos alcistas los mercados cubren bien la deuda pública. Y, ¿qué pasa con la deuda privada? Pues que al amparo de ciclos positivos, también va creciendo y las familias se atreven más y más a endeudarse. Y las instituciones financieras, si no se nutren del ahorro interno, acuden al interbancario internacional y desde el exterior nos van facilitando financiación mientras la deuda crece y crece y crece.

Al tercer peldaño se llega cuando esa deuda que no para de crecer, llega a minar la confianza de los mercados internacionales. La falta de confianza acaba plasmándose en las agencias de rating, que para reflejar esta situación comienzan a sacar las tijeras y a recortar las calificaciones. Es lo que se llama el downgrade: la tercera D. Primero se pierden las calificaciones estables, empiezan las vigilancias negativas, van saliendo las calificaciones con signo menos, y se van bajando peldaños en la calificación a pesar de las protestas de los afectados, que se lo toman como una afrenta a su orgullo nacional.

Finalmente, se llega al último y temido eslabón de la cadena. El default. La cuarta D. Si las constantes rebajas de rating hacen cada vez más difícil obtener financiación, si cada vez hay menos inversores que creen en el proyecto, si se sigue sin corregir déficits y deudas, la situación se vuelve insostenible y no queda más remedio que decirle al mundo aquello de: no podemos pagar. Y luego viene aquello otro de: ¿Hay alguien ahí? ¿Quién nos echa un cable?

Ejemplos de la teoría de las cuatro D

Veamos ahora, con datos en la mano, cómo se demuestra empíricamente esta teoría. Tomaremos como muestra los casos de tres países. Grecia, Irlanda y Argentina, en episodios relativamente recientes de nuestra historia económica.

Veamos primero Grecia a través de la evolución del déficit en porcentaje sobre el PIB. En 2005, el déficit era del 5%, misma cifra que en 2006. En 2007, subió al 6%. En 2008 al 9%. En 2009 llegó al 15% y en 2010 bajó algo, hasta el 10%.

Este aumento constante del déficit, comenzó a originar deuda. En tanto por ciento sobre el PIB también tenemos que la evolución de la deuda griega fue: en 2005 del 100%, en 2006 del 105% y en 2007 del 106%. En 2008 subió al 110%. En 2009 al 127%, y en 2010 alcanzó el 144%.

Con este panorama, no es extraño que las agencias internacionales de calificaciones fueran bajando el rating. Concretamente, el rating de Fitch evolucionó de la siguiente forma: en 2008 Grecia tenía una A-. En 2009 pasó a BBB+. En enero de 2010 a BB+ y en noviembre del mismo año a BB-. En mayo de 2011 bajó a B+, en y julio a CCC- , hasta llegar a la C en el momento de la declaración de insolvencia. Año del default. El 53,5% de quita. Y Europa al rescate.

El segundo país que analizamos, europeo también, es Irlanda. El déficit público sobre el PIB era del 7% en el año 2008, que pasó a ser del 13% en 2009 y llegó al 32% en el año 2010, creciendo constantemente.

Estos déficits no fueron cubiertos con aumentos de impuestos, ya que precisamente Irlanda es uno de los países que atraen mayor número de capitales extranjeros dada sus bajas tasas impositivas, y se financiaron aumentando los niveles de deuda pública, que eran del 42% sobre PIB en 2008, y pasaron a ser del 61% en 2009, llegando al 86% en 2010.

Lógicamente, los constantes incrementos de déficits y de deuda llevaron a una rebaja de sus calificaciones crediticias (el temido downgrade) que se reflejó en las calificaciones de Fitch. En 2009 era de AA1. Bajó  a BAA1 en 2010 y terminó ese mismo año con una nota todavía más baja: BA1. Por ese motivo, el Gobierno irlandés fue forzado a solicitar ayudas del Fondo Monetario Internacional y  tuvo que ser rescatado por las autoridades europeas.

El tercer país que analizamos es Argentina. Siguiendo los mismos parámetros, en 2018 el déficit público era del 5,44% sobre el PIB. Al año siguiente, la cifra se moderó un poco, alcanzando un 4,40%, para dispararse en 2020 hasta un 8,59%.

La segunda D, la deuda, estaba en un 82,25% del PIB en 2018, cifra que ascendió hasta el 88,85% en 2019 y alcanzó ya los tres dígitos en el año 2020, situándose para entonces en un 102,79% del PIB.

La misma agencia de calificaciones internacionales que hemos citado antes, Fitch, catalogaba a Argentina con una B en 2018. Sin embargo, en 2019 bajó su calificación a una CCC, para acabar en 2020 con una nueva rebaja, hasta la C. Y cuando llegó la cuarta D, la declaración de default argentina, fue el Fondo Monetario Internacional el que tuvo que salir al rescate.

Después llegaría una larga etapa con tipos de interés bajísimos que aliviaron bastante la situación de los países endeudados. Pero ahora, con el nuevo ciclo de intereses alcistas, me pregunto si habremos aprendido la lección, o será cierto aquello de que el hombre es el único animal que tropieza dos veces con la misma piedra.

Mucho me temo que será así, porque repasando libros de historia económica, existe constancia de que ya en el año 377 aC, una decena de ciudades griegas decidieron no cumplir con sus obligaciones financieras. Por su parte, Irlanda ya experimentó dificultades económicas en la década de 1930, cuando adoptó medidas proteccionistas que se prolongaros hasta los años 50. Y en el caso de Argentina, desde su independencia en 1816, el país latinoamericano ha pasado por nada más y nada menos que ocho episodios de default.